全球需求或将持续疲弱，但短期刺激有望提振原油市场——2025年上半年油价或将迎来逢低布局机会（图）

  [中国石油新闻中心 2024-12-10]
  瞿新荣 能源战略学者
  今年10月以来，需求淡季叠加供给担忧，油价震荡下行，引发市场关注。目前看来，油价处在低位，欧佩克不会大幅增产，中美制造业产成品迎来补库，美联储明年或将降息。在这些因素共同作用下，预期在2025年上半年迎来逢低布局机会。
  市场进入淡季 全球需求疲弱
  2024年下半年，北半球进入初冬后，整体出行需求放缓，叠加中国经济尚未明显回升，美国经济增速平缓，原油需求整体上表现平淡。
  美国方面，作为全球最大石油需求国，经济韧性帮助美国石油需求稳定在较高水平。11月，美国ISM制造业PMI指数为48.4，较10月前值46.5单月上涨1.9个点，为今年3月以来的最大月度涨幅；11月石油产品供应量2031万桶/日，前值2094万桶/日，需求季节性放缓；11月美国消费者信心指数为71.80，高于10月前值70.50；美国汽油裂解价差在11—12美元/桶间波动，处于季节性中性；美国汽油库存季节性偏低，11月开始季节性累库；原油库存处于5年同期低位。整体上，11月数据显示，美国经济呈现韧性，石油需求稳定。
  中国方面，作为全球第二大石油需求国，11月石油需求波澜不惊。一方面，随着进入初冬，中国需求进入季节性偏淡季。数据显示，11月山东炼油厂开工率平均52%，为5年来同期最低。另一方面，虽然10月央行开启降息，11月财政部宣布“6+4+2”化债方案，但落到经济数据上，11月经济数据预期仍偏温和。11月中国制造业PMI50.3，10月前值50.1，山东汽油、柴油盘面裂解差价分别为3000—4000元/吨、2500—3000元/吨，为5年来同期低点（略高于2020年同期），这反映出中国经济回升缓慢。
  欧洲方面，市场对欧洲需求依然需要观察。整体上，欧洲经济与需求表现平淡。11月欧元区PMI指数为45.2，前值46，2024年下半年以来，欧元区PMI持续下行。欧盟27国1—9月商品贸易累计进口1.8万亿欧元，同比下降5.7%。
  日本和印度需求具有韧性。11月，日本PMI指数为49，前值49.2，商业原油库存在6000万—7000万桶，为5年来同期第二低（仅比2021年略高），1—10月出口金额累计88万亿日元（约5800亿美元），累计同比增长6.8%；印度PMI60.2，前值57.5，1—10月印度出口商品3728亿美元，累计同比增长3.8%。
  整体上，中美经济依然主导着石油需求。从中美利率来看，11月，美国10年期国债利率均值4.4%，中国10年期国债利率均值2.1%。美国利率凸显韧性，中国利率呈现下行，显示整体需求不温不火。
  供应增加担忧 抑制油价上行
  2024年四季度以来，油价震荡疲弱的核心在于对原油供应的担忧。
  一方面，欧佩克+多次延长减产协议，拖延增产时间。欧佩克+原本计划于10月开始，放弃220万桶/日自愿减产计划，以每月18万桶/日左右恢复产量。但进入四季度以后，油价持续不振，欧佩克+10月份放弃增产计划，将220万桶/日的自愿减产延长到12月底。12月5日的会议上，欧佩克+再次延长减产，将增产计划推迟至2025年4月。
  尽管如此，部分国家依然渴望增产。阿联酋计划2025年1月开始增产30万桶/日，伊朗计划到2026年产量提升至570万桶/日（2024年伊朗日均产量约在330万桶/日）。巴西一路增产，9月产量提高至347万桶/日。除了沙特与俄罗斯在坚持减产支撑油价，其他成员国对减产热情普遍不高。卡塔尔和安哥拉分别于2018年和2023年退出欧佩克，市场开始不信任欧佩克+能够通过减产来稳住油价。
  其他供应方来看，美国是否会增产是市场关心的焦点。自从特朗普11月胜选后，市场担心特朗普的增产计划会打压油价。特朗普一向支持传统能源，新提名的财政部部长贝森特表示，特朗普上任后计划增加300万桶/日的原油产量。这为油价前景带来不确定性因素。
  整体上，供应多方博弈，减产意见不一，增加了对原油市场的担忧。11月，北海布伦特市场DFL价差已经下滑至0.1—0.5美元，四季度以来原油市场持续震荡走弱。
  短期需求不足 降息成效可期
  整体上，油价短期来看依然震荡偏弱，上行动力不足。
  需求方面，美国需求预期放缓，中国需求恢复需要时间。尽管2025年美国通胀有重新上行风险，但在特朗普明年1月20日上任以及推出政策前，一切还不甚明朗。同时，鉴于美国经济就业表现出韧性，预期12月美联储可能不降息（以应对特朗普上任后要求降息诉求），预期给油价上行带来逆风。
  中国方面，尽管12月进入GDP5%增长目标的最后冲刺期，但需求难超预期。一方面，出行淡季叠加新能源汽车发展，汽油需求未来几个月预期整体偏弱。另一方面，天然气对柴油需求的冲击依然存在，当前天然气供应充足且价格下行，打击了柴油需求与涨价信心。
  从中美利率市场来看，未来2—3个月中美依然有降息风险。目前市场预期，到2025年3月19日美国可能降息40个基点（12月与2025年1月分别有一次议息会议），中国2025年一季度也依然有降息诉求。复盘1960年以来油价变动，基本降息到后半程，商品市场才会开始达到交易需求复苏预期，预计这个时间点可能在2025年6月以后（对应联邦基金利率大概降到3.75%附近）。
  整体上，油价在未来2—3月时间内上行动力并不突出，但大幅下行风险也较难出现，这主要源于中美经济韧性，以及供应的增加往往需要一个过程。预期布伦特原油价格可能会在65—75美元区间波动，进入68美元/桶区间后，可以适当关注并进行布局。